偏離度最高達(dá)1128% 銀行理財(cái)業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)為什么“不準(zhǔn)”？

　　原標(biāo)題：21資管研究：偏離度最高達(dá)1128%， 銀行理財(cái)業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)為什么“不準(zhǔn)”？

　　據(jù)中國(guó)理財(cái)網(wǎng)數(shù)據(jù)，2019年共6家銀行理財(cái)子公司開(kāi)業(yè)共發(fā)行產(chǎn)品近300款，21理財(cái)課題組自2019年起從全市場(chǎng)產(chǎn)品中隨機(jī)選取了137款理財(cái)子公司產(chǎn)品進(jìn)行樣本追蹤，樣本量占2019年市場(chǎng)總發(fā)行量三分之一以上，1年期以上產(chǎn)品占97%，大部分是理財(cái)子公司開(kāi)業(yè)發(fā)售的首批拳頭產(chǎn)品。

　　2020年3月13日21理財(cái)課題組發(fā)表了《137份銀行理財(cái)產(chǎn)品收費(fèi)研究：超額業(yè)績(jī)報(bào)酬高至100%，銷售管理費(fèi)率0-0.5%》測(cè)評(píng)報(bào)告，聚焦這批樣本理財(cái)產(chǎn)品的收費(fèi)情況，獲得市場(chǎng)廣泛關(guān)注。

　　收費(fèi)、收益、風(fēng)險(xiǎn)交叉分析具有一定參考意義，基于同一個(gè)樣本池，本次測(cè)評(píng)收集有效產(chǎn)品數(shù)據(jù)近6萬(wàn)條，包括業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)、年化收益率、夏普比率、年化收益率與業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的偏離度、凈值波動(dòng)率等 36 個(gè)指標(biāo)。本文聚焦產(chǎn)品的收益和凈值波動(dòng)情況，由于銀行理財(cái)數(shù)據(jù)連貫性較差，機(jī)構(gòu)信息披露體系尚不健全，2020年理財(cái)子公司發(fā)行樣本量雖大但新發(fā)產(chǎn)品存續(xù)時(shí)間尚短可比性不高，故課題組選取2019年發(fā)行的樣本且統(tǒng)一選取數(shù)據(jù)量較大的時(shí)間區(qū)間進(jìn)行測(cè)評(píng)，本次收益測(cè)評(píng)統(tǒng)一考察時(shí)間跨度為2020年1月1日至2020年8月31日，共244天，具有較好的代表性，產(chǎn)品凈值數(shù)據(jù)全部來(lái)自各銀行公開(kāi)信息。

　　作為第一批開(kāi)業(yè)的理財(cái)子公司的拳頭產(chǎn)品，時(shí)隔一年，這些產(chǎn)品收益表現(xiàn)究竟如何？

　　平均年化收益率5.69%，整體表現(xiàn)分化不大

　　在21理財(cái)課題組統(tǒng)計(jì)的137個(gè)樣本中，今年1-8月以來(lái)，銀行理財(cái)?shù)钠骄鶅糁禐?.0312，凈值中位數(shù)為1.0199。累計(jì)凈值增長(zhǎng)率平均值為5.3394%，中位數(shù)為3.821%。凈值波動(dòng)率平均數(shù)為1.25 %，中位數(shù)為0.82 %。波動(dòng)率最低為0.42 %，最高為13.67 %。年化收益率的平均值為5.69%，中位數(shù)為4.48%，平均收益水平高于銀行理財(cái)產(chǎn)品的平均行業(yè)水平。業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)平均數(shù)為4.33%，中位數(shù)為4.2%，業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的最高值達(dá)8.22%，最低僅為1.75%，最低業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)為現(xiàn)金管理類產(chǎn)品。對(duì)比整體數(shù)據(jù)，除去頭尾部極差較大的數(shù)值，中部數(shù)據(jù)分布較為集中，約88%的理財(cái)產(chǎn)品業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)較中位數(shù)波動(dòng)不大。由此得出結(jié)論，除去少量?jī)杉?jí)化的產(chǎn)品，大部分產(chǎn)品的業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)差異不大。

　　偏離度指標(biāo)可以判斷銀行理財(cái)產(chǎn)品整體收益表現(xiàn)與業(yè)績(jī)基準(zhǔn)的偏離情況，有正向偏離和負(fù)向偏離。原則上偏離度的絕對(duì)值越接近于0，表示該產(chǎn)品的業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的設(shè)定越接近于實(shí)際的收益率。當(dāng)然，對(duì)于投資者而言，正向偏離度越高越好，這意味著實(shí)際收益遠(yuǎn)大于業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)。這一指標(biāo)主要用于評(píng)估產(chǎn)品設(shè)計(jì)上的合理性。

　　在21理財(cái)課題組調(diào)研的137只理財(cái)產(chǎn)品中，年化收益率與業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)偏離度的平均數(shù)為48.91%，中位數(shù)為12.81 %。其中45只產(chǎn)品的年化收益率低于業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)，92只產(chǎn)品的年化收益率高于業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)，可見(jiàn)理財(cái)子公司在設(shè)定產(chǎn)品的業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)時(shí)，偏向保守，并非為了吸引投資者盲目制定過(guò)高的業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)。除去極端數(shù)值，樣本間的業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)差異較小。然而年化收益率與業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)偏離度差異巨大。換言之，大部分樣本的業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)數(shù)據(jù)可靠，但實(shí)際收益的偏離度較大，假設(shè)銀行按照業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)作為收費(fèi)尤其是超額業(yè)績(jī)報(bào)酬的一定標(biāo)準(zhǔn)，那么投資者的部分收益將受到一定程度的影響。

　　21理財(cái)課題組本次共統(tǒng)計(jì)了137只理財(cái)產(chǎn)品，統(tǒng)計(jì)收益區(qū)間是2020年1月1日至2020年8月31日，通過(guò)這段時(shí)間的收益數(shù)據(jù)，調(diào)研小組折算成年化收益率指標(biāo)。

　　其中，年化收益率最高達(dá) 54.05%，最低為-4.50%，為固定收益類產(chǎn)品。值得關(guān)注的是，樣本中單個(gè)產(chǎn)品跌破凈值次數(shù)最高竟達(dá)27次。在樣本整體收益水平上，中銀理財(cái)-“智富”系列和工銀理財(cái)“兩權(quán)其美”系列表現(xiàn)較為突出。

　　除去頭部尾部數(shù)據(jù)，中部數(shù)據(jù)（數(shù)據(jù)量占整體約86%）分布較為集中，較中位數(shù)波動(dòng)不大，年化收益率的平均值為5.69%，中位數(shù)為4.48%，平均收益水平高于銀行理財(cái)產(chǎn)品的平均行業(yè)水平?？梢?jiàn)銀行理財(cái)產(chǎn)品除部分較為特殊的產(chǎn)品，整體收益表現(xiàn)分化不大。

　　銀行理財(cái)花式報(bào)價(jià)，業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)晦澀如“天書(shū)”？

　　破剛兌、凈值化，去通道、防嵌套，降杠桿、提門檻，成為過(guò)去一年來(lái)銀行轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵詞。

　　2018年以前，銀行理財(cái)產(chǎn)品說(shuō)明書(shū)里“預(yù)期收益寫多少就能拿多少”幾乎成為了投資者的共識(shí)，甚至很多投資者購(gòu)買銀行理財(cái)時(shí)只看預(yù)期收益率一個(gè)指標(biāo)，詳細(xì)的產(chǎn)品說(shuō)明書(shū)形同虛設(shè)。

　　繼2018年上半年資管新規(guī)出臺(tái)之后，2019年監(jiān)管又推出理財(cái)新規(guī)，銀行理財(cái)打破剛兌往凈值化轉(zhuǎn)型的步伐加快。產(chǎn)品的“預(yù)期收益率”逐漸被“業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)”取代。

　　在21理財(cái)課題組測(cè)評(píng)的137個(gè)樣本中，業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的平均數(shù)為4.33%，中位數(shù)為4.2%。最高值達(dá)8.22%，最低僅為1.75%，相差較大，這與產(chǎn)品類型不同息息相關(guān)。尤其是現(xiàn)金管理類產(chǎn)品收益雖低，但流動(dòng)性強(qiáng)，市場(chǎng)需求較大。

　?。ㄗⅲ簩?duì)于少數(shù)非固定報(bào)價(jià)的產(chǎn)品，為了便于統(tǒng)一對(duì)比，課題組對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行了量化處理，針對(duì)區(qū)間報(bào)價(jià)的業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)數(shù)據(jù)選取平均值，針對(duì)對(duì)標(biāo)其他指數(shù)收益的業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)折算為該產(chǎn)品成立日相關(guān)指數(shù)的收益率，并按照產(chǎn)品說(shuō)明書(shū)中的計(jì)算方式折算成業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)。）

　　在業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)前十的產(chǎn)品中，交銀理財(cái)?shù)美麑毸姐y系列產(chǎn)品占據(jù)4席，課題組發(fā)現(xiàn)此系列在各項(xiàng)凈值指標(biāo)以及預(yù)測(cè)凈值中均有不俗的表現(xiàn)?？梢?jiàn)交銀理財(cái)在設(shè)計(jì)“得力寶私銀系列”的業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)時(shí)，并不是一味向投資者“畫(huà)大餅”，不過(guò)此系列產(chǎn)品起購(gòu)金額高達(dá)600萬(wàn)元人民幣，僅面向交銀私人銀行客戶出售。

　　銀行理財(cái)子公司在理財(cái)產(chǎn)品說(shuō)明中，對(duì)業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)均有“不作為收益依據(jù)，僅作收益參考”的聲明，但在超額業(yè)績(jī)收益計(jì)提的收費(fèi)上，有相當(dāng)一部分機(jī)構(gòu)把業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)作為收費(fèi)的計(jì)提標(biāo)準(zhǔn)。只要超過(guò)了業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)，銀行便按固定比例收取超額管理人報(bào)酬，有的甚至高達(dá)100%。這意味著無(wú)論實(shí)際產(chǎn)品收益如何，投資者最高的收益依舊是業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)，故調(diào)研小組認(rèn)為，對(duì)業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的分析具有一定參考價(jià)值。

　　對(duì)此，21理財(cái)課題組采訪了交銀理財(cái)，交銀理財(cái)表示，業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)代表了投資經(jīng)理對(duì)于產(chǎn)品未來(lái)收益的“小目標(biāo)”，在設(shè)定業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)時(shí)，會(huì)綜合考慮公司對(duì)未來(lái)投資市場(chǎng)形式的研判、對(duì)產(chǎn)品可能投資組合的測(cè)算、對(duì)產(chǎn)品策略穩(wěn)定性的檢驗(yàn)；在實(shí)際投資時(shí)，也會(huì)積極投資管理降低偏離度，力爭(zhēng)使產(chǎn)品實(shí)際收益率達(dá)到、甚至高于業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)，實(shí)現(xiàn)與客戶的共贏。

　　年化收益率與業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)偏離度最高達(dá)1128%

　　21理財(cái)課題組在樣本數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上，增設(shè)年化收益與業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的偏離度指標(biāo)，原則上偏離度的絕對(duì)值越接近于 0，表示該產(chǎn)品的業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的設(shè)定越接近于實(shí)際的收益率，故此指標(biāo)采用絕對(duì)值數(shù)據(jù)。當(dāng)然，對(duì)于投資者而言，正向偏離度越高越好，這意味著實(shí)際收益遠(yuǎn)大于業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)。這個(gè)指標(biāo)主要是評(píng)估產(chǎn)品的設(shè)計(jì)是否合理。

　　在課題組統(tǒng)計(jì)的137只理財(cái)產(chǎn)品中，年化收益率與業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)偏離度的平均數(shù)為48.91%，中位數(shù)為 12.81 %，最低為 0.33%，最高竟達(dá) 1128.48%。其中45個(gè)產(chǎn)品的年化收益率低于業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)，92個(gè)產(chǎn)品的年化收益率高于業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)?？梢?jiàn)理財(cái)子公司在制定銀行理財(cái)產(chǎn)品的業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)時(shí)偏向保守，而非為了吸引投資者盲目制定過(guò)高的業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)。

　　銀行理財(cái)如何合理定價(jià)？

　　目前，銀行理財(cái)主要有三種定價(jià)方式，分別為盯住市場(chǎng)法、資產(chǎn)定價(jià)法和流動(dòng)性預(yù)期法。其中，盯住市場(chǎng)法最為常用，其主要策略有二：一是參考同類競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的產(chǎn)品制定業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)；二是根據(jù)掛鉤標(biāo)的的漲跌幅波動(dòng)作為基礎(chǔ)，在此基礎(chǔ)上附加一個(gè)既對(duì)投資者具有足夠吸引力、又不會(huì)過(guò)度損害管理者利益的利差，作為產(chǎn)品的業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)。

　　21理財(cái)課題組調(diào)查發(fā)現(xiàn)，目前銀行理財(cái)子公司的產(chǎn)品定價(jià)主要分為4大類：固定報(bào)價(jià)、區(qū)間報(bào)價(jià)、掛鉤報(bào)價(jià)以及根據(jù)產(chǎn)品不同時(shí)間給予不同報(bào)價(jià)。

　　固定報(bào)價(jià)顧名思義，不再贅述。

　　區(qū)間報(bào)價(jià)型理財(cái)產(chǎn)品舉例而言，“招銀理財(cái)招睿頤養(yǎng)兩年定開(kāi)1號(hào)增強(qiáng)型固定收益類理財(cái)計(jì)劃”產(chǎn)品說(shuō)明書(shū)顯示，“該產(chǎn)品為凈值型產(chǎn)品，業(yè)績(jī)表現(xiàn)將隨市場(chǎng)波動(dòng)，首個(gè)投資周期年化3.6%-5.2%。”

　　在業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的設(shè)計(jì)上，有機(jī)構(gòu)采用掛鉤式的報(bào)價(jià)方式，以“中銀理財(cái)-智富 ESG策略指數(shù)靈活配置（開(kāi)放式）”為例，該產(chǎn)品業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)為85%×CFETS-BOC1-3年期高信用等級(jí)債券交易指數(shù)（總收益）+15%×滬深300指數(shù)。

　　此外，不同時(shí)間不同報(bào)價(jià)的產(chǎn)品如“交銀理財(cái)?shù)美麑毸姐y系列專享多元策略1501凈值型理財(cái)產(chǎn)品”在其產(chǎn)品說(shuō)明書(shū)中顯示，“首個(gè)投資周期業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)為5.8%/年，產(chǎn)品管理人將在每個(gè)產(chǎn)品開(kāi)放期前公布下一投資周期業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)。”

　　針對(duì)銀行理財(cái)產(chǎn)品的設(shè)計(jì)，課題組曾采訪光大理財(cái)董事長(zhǎng)張旭陽(yáng)，他認(rèn)為理財(cái)產(chǎn)品的設(shè)計(jì)的基本思路以控制回撤或控制波動(dòng)為基礎(chǔ)，同時(shí)銷售端組合產(chǎn)品銷售，也使得投資者的產(chǎn)品“雞蛋不要放在同一個(gè)籃子里”。

　　一般而言，固收類資產(chǎn)收益率相對(duì)穩(wěn)定，凈值波動(dòng)不會(huì)太大，權(quán)益類資產(chǎn)凈值波動(dòng)會(huì)更大，但今年以來(lái)有多只未配置權(quán)益類資產(chǎn)的理財(cái)產(chǎn)品凈值在短期內(nèi)也出現(xiàn)較大幅度下跌。

　　業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)為何不準(zhǔn)？

　　課題組認(rèn)為，一方面是今年年初以來(lái)，新冠肺炎疫情對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)沖擊的連鎖效應(yīng)，市場(chǎng)利率整體降幅較大，而本次測(cè)評(píng)的樣本全部為2019年機(jī)構(gòu)存續(xù)的產(chǎn)品，當(dāng)時(shí)對(duì)于市場(chǎng)的預(yù)期整體較好。另一方面，資管新規(guī)過(guò)渡期延長(zhǎng)一年，反映出銀行理財(cái)產(chǎn)品在轉(zhuǎn)型上仍有一定困難。理財(cái)子公司大多是從母行資管部門孵化成立，作為一個(gè)部門而言，多年來(lái)其技術(shù)、風(fēng)控、投研等均依托母行各部門的協(xié)同，但獨(dú)立成為理財(cái)子公司后，要適應(yīng)從一個(gè)部門轉(zhuǎn)型成為獨(dú)立法人主體，在團(tuán)隊(duì)建設(shè)、制度管理等方面均面臨巨大挑戰(zhàn)。對(duì)于理財(cái)子公司而言，當(dāng)務(wù)之急是建立完善的管理體制和擴(kuò)充隊(duì)伍，在產(chǎn)品的創(chuàng)新設(shè)計(jì)上節(jié)奏相對(duì)較慢。

　　總結(jié)和建議

　　21理財(cái)課題組認(rèn)為，銀行理財(cái)產(chǎn)品的設(shè)計(jì)還可以更合理、更符合市場(chǎng)預(yù)期。課題組通過(guò)比對(duì)業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)和年化收益率發(fā)現(xiàn)，相當(dāng)一部分機(jī)構(gòu)產(chǎn)品的偏離度較大，在產(chǎn)品設(shè)計(jì)時(shí)應(yīng)對(duì)收益有更準(zhǔn)確的估算，給予投資者合理預(yù)期空間，同時(shí)在產(chǎn)品銷售時(shí)，必須充分告知產(chǎn)品說(shuō)明書(shū)，關(guān)于凈值的波動(dòng)應(yīng)對(duì)投資者作充分的解釋，在信息披露上加大投入。

　　去年以來(lái)，部分公募基金產(chǎn)品也發(fā)布公告變更業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)，其主要原因是，公募基金正不斷根據(jù)市場(chǎng)環(huán)境的變化轉(zhuǎn)換產(chǎn)品的投資導(dǎo)向，更加合理地在細(xì)分領(lǐng)域精耕細(xì)作。例如，易方達(dá)黃金主題基金將業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)由“以倫敦黃金市場(chǎng)下午定盤價(jià)計(jì)價(jià)的國(guó)際現(xiàn)貨黃金（經(jīng)匯率折算）”調(diào)整為“以倫敦黃金市場(chǎng)下午定盤價(jià)計(jì)價(jià)的國(guó)際現(xiàn)貨黃金（經(jīng)匯率折算）×50%+MSCI全球金礦股指數(shù)×50%”，因?yàn)楹笳吒苷鎸?shí)、客觀地反映該基金的風(fēng)險(xiǎn)收益特征。

　　在公募基金行業(yè)，凈值型產(chǎn)品早已被投資者接受，產(chǎn)品跌破凈值、凈值波動(dòng)等已是家常便飯，銀行理財(cái)子公司在投資者教育以及產(chǎn)品設(shè)計(jì)上可以適當(dāng)比對(duì)公募基金行業(yè)。

　　任何行業(yè)的興起和發(fā)展，都離不開(kāi)創(chuàng)新，在產(chǎn)品的創(chuàng)新設(shè)計(jì)上機(jī)構(gòu)應(yīng)加大投入，但也要避免由于過(guò)度創(chuàng)新帶來(lái)亂序，甚至引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)產(chǎn)品創(chuàng)新實(shí)踐中遇到的問(wèn)題，及時(shí)總結(jié)和深化，由監(jiān)管層牽頭管理，及時(shí)規(guī)范。

　?。?1理財(cái)課題組研究員：薛茹云、周和威、荊瑞雪、何澤宇、許冬煊、詹雅琦）